Estabilidad cambiaria y volatilidad monetaria en un esquema de liquidez restringida
16 de marzo de 2026
Durante febrero y comienzos de marzo la estrategia macroeconómica continuó apoyándose en una coordinación estrecha entre el Banco Central y el Tesoro. El esquema combina un Banco Central con sesgo expansivo en pesos a través de la compra de divisas y un Tesoro contractivo que retira liquidez mediante el superávit fiscal y las licitaciones de deuda en moneda local. Esta dinámica permitió sostener la acumulación de reservas y la estabilidad cambiaria en un contexto de liquidez en pesos deliberadamente acotada, aunque a costa de una elevada volatilidad en las tasas de corto plazo y de un esquema financiero fuertemente dependiente de los flujos de portafolio.
El sistema financiero comenzó el año con un colchón de liquidez reducido, luego de la mayor demanda estacional de dinero observada en diciembre y del drenaje de pesos que implicó la estrategia del Tesoro de absorber liquidez a través de colocaciones de deuda. En ese contexto, durante febrero reapareció una marcada volatilidad en las tasas de corto plazo. Luego de una licitación en la que el Tesoro absorbió una cantidad significativa de pesos, las tasas overnight, especialmente en los mercados de caución y repo, escalaron hasta niveles cercanos al 40% nominal anual, reflejando la estrechez de las condiciones monetarias.
Gráfico 1: Evolución de las tasas del mercado monetario
(caución y REPO BCRA)
Fuente: Fundación Encuentro en base a Matba Rofex y Mercado Abierto Electrónico (MAE).
La tensión llevó al Banco Central a intervenir para estabilizar el mercado monetario. Por un lado, asistió al sistema bancario mediante operaciones de liquidez de corto plazo y compras de bonos en el mercado secundario, inyectando alrededor de $1 billón. Por otro lado, introdujo un alivio transitorio a través de la Comunicación “A” 8397, que habilitó a las entidades financieras a diferir hasta un 5% de los encajes al mes siguiente. De esta manera, los bancos pudieron integrar el 95% de la exigencia en el mes corriente, trasladando el resto al período siguiente.
En paralelo, el Tesoro moderó parcialmente el sesgo contractivo que había caracterizado la primera parte del año. En la última licitación de febrero refinanció cerca del 93% de los vencimientos, liberando aproximadamente $0,4 billones de liquidez al sistema. Con este movimiento se revirtió parcialmente la fuerte absorción registrada en la primera quincena del mes y las tasas de corto plazo retrocedieron hacia niveles cercanos al 20% nominal anual.
Esta coordinación entre un Tesoro que absorbe liquidez y un Banco Central que inyecta pesos a través de la compra de divisas puede observarse en los factores que explican la evolución de la base monetaria.
Gráfico 2: Factores explicativos de la Base Monetaria
variación en millones de $ constantes
Fuente: Fundación Encuentro en base al Banco Central de la República Argentina (BCRA).
En el frente cambiario, el Banco Central mantuvo una estrategia activa de compra de divisas en el mercado oficial. Durante febrero las adquisiciones se sostuvieron en niveles elevados, con un ritmo promedio cercano a los USD 90 millones diarios, mientras que en lo que va del año las compras acumuladas superan los USD 2.700 millones. El flujo de divisas estuvo impulsado principalmente por colocaciones de deuda del sector privado y de gobiernos subnacionales, así como por el inicio gradual de la liquidación de exportaciones agropecuarias. También se observaron ingresos asociados al financiamiento externo de provincias, como la reciente colocación de deuda de Entre Ríos por USD 300 millones.
En lo que va de marzo, el Banco Central continuó con la estrategia de compras diarias, aunque a un ritmo algo menor al observado en febrero. Las adquisiciones promedian alrededor de USD 60 millones diarios, frente a los casi USD 90 millones diarios registrados el mes previo.
Gráfico 3: Compras diarias de divisas del BCRA
Fuente: Fundación Encuentro en base al Banco Central de la República Argentina (BCRA).
Como resultado de estas operaciones, las reservas internacionales brutas se ubicaron en torno a los USD 46.000 millones, aunque las reservas netas continúan en terreno negativo.
La dinámica cambiaria durante febrero estuvo caracterizada por una marcada estabilidad del tipo de cambio oficial, en un contexto de elevada oferta de divisas y una demanda relativamente contenida. El dólar oficial llegó a ubicarse por debajo de $1.380 en algunos momentos del mes, acumulando una apreciación real significativa.
Esta dinámica se explica en gran medida por la persistencia de estrategias de carry trade en el mercado local. Las tasas de interés en pesos, aun con cierta volatilidad, se mantuvieron elevadas en términos reales frente a una inflación mensual cercana al 3%, lo que incentivó el ingreso de flujos financieros y fortaleció la oferta de dólares en el mercado cambiario.
En este contexto, el Tesoro también avanzó en la búsqueda de financiamiento en moneda extranjera en el mercado local. A fines de febrero se destacó la emisión de un nuevo bono denominado en dólares, con vencimiento posterior a la primera vuelta presidencial de 2027. El instrumento, con un cupón del 6% nominal anual y pagos mensuales, se colocará por tramos quincenales de hasta USD 250 millones, con un monto máximo previsto de USD 2.000 millones.
En la primera colocación se adjudicaron aproximadamente USD 251 millones, con una tasa interna de retorno cercana al 5,9% y un precio por encima de la par. La operación permitió al Tesoro reforzar su posición de liquidez en moneda extranjera, en un contexto en el que los compromisos de deuda externa y las necesidades de acumulación de reservas continúan siendo relevantes.
El inicio de marzo introdujo además un nuevo foco de incertidumbre en el frente externo. La escalada del conflicto en Medio Oriente y los riesgos sobre el Estrecho de Ormuz impulsaron un fuerte aumento en los precios internacionales del petróleo. El Brent superó los USD 100 por barril y acumuló una suba cercana al 50% desde el inicio del conflicto. Para la economía argentina, este shock presenta efectos contrapuestos: por un lado mejora la rentabilidad de las exportaciones energéticas, especialmente en el complejo de Vaca Muerta, pero por otro encarece los costos de importación de energía y el precio del GNL.
En conjunto, la economía argentina continúa operando bajo un equilibrio financiero delicado.
Mientras el Banco Central acumula reservas mediante compras en el mercado cambiario y el Tesoro administra cuidadosamente la liquidez en pesos, la estabilidad del esquema depende en gran medida de la continuidad de los flujos financieros, de la evolución del contexto internacional y de la capacidad de sostener la acumulación de reservas en un entorno de apreciación cambiaria y crecimiento económico aún moderado.
En este contexto, la dinámica financiera reciente sugiere que la estabilidad cambiaria continúa apoyándose en una combinación de tasas reales elevadas, liquidez en pesos acotada y un flujo sostenido de ingresos financieros.